“南宋派”银华焦巍2024四季报“千字文”：四只产品未达预期 直面被动管理与新消费、AI挑战

专题：聚焦2024年公募基金四季报 如何调仓换股？

　　1月21日，焦巍管理的银华富裕主题混合、银华富利精选混合、银华富饶精选三年持有期、银华富久食品饮料精选混合（LOF）发布了2024年四季报。报告显示，四季度内，四只产品均未跑赢业绩比较基准。

　　具体来看，银华富裕主题混合A基金份额净值为4.3088元，四季度净值增长率为-1.41%；C类份额净值为4.2702元，净值增长率为-1.56%，而业绩比较基准收益率为-0.88%。银华富饶精选三年持有期四季度期末基金份额净值为0.5260元，净值增长率为-2.27%，业绩比较基准收益率为-0.58%。银华富久食品饮料精选混合（LOF）A类份额净值为0.5927元，净值增长率为-10.09%；C类份额净值为0.5772元，净值增长率为-10.26%，业绩比较基准收益率为-5.04%。银华富利精选混合A类份额净值为0.5740元，净值增长率为-3.14%；C类份额净值为0.5636元，净值增长率为-3.29%，业绩比较基准收益率为-0.84%。

　　焦巍在四季报中指出，2024年是市场剧烈变化的一年，也是基金经理思想迭代重要的一年。被动管理的冲击、新消费与传统消费的矛盾，以及以AI为代表的新兴科技与传统价值投资模式的选择，成为贯穿全年的核心议题。

　　银华基金四季报发布：焦巍旗下多只产品表现未跑赢业绩业绩比较基准

　　银华富裕主题混合 A 基金份额净值为 4.3088 元，四季度基金份额净值增长率为-1.41%；银华富裕主题混合 C 基金份额净值为 4.2702 元，四季度报告期基金份额净值增长率为-1.56%；业绩比较基准收益率为-0.88%。

　　银华富饶精选三年持有四季度期末基金份额净值为 0.5260 元；报告期基金份额净值增长率为-2.27%，业绩比较基准收益率为-0.58%。

　　银华富久食品饮料精选混合（LOF）A基金份额净值为0.5927元，报告期基金份额净值增长率为-10.09%；截至四季度报告期末银华富久食品饮料精选混合（LOF）C基金份额净值为0.5772元，报告期基金份额净值增长率为-10.26%；业绩比较基准收益率为-5.04%。

　　银华富利精选混合四季度报告期末银华富利精选混合 A 基金份额净值为 0.5740 元，报告期基金份额净值增长率为-3.14%；截至四季度期末银华富利精选混合 C 基金份额净值为 0.5636 元，报告期基金份额净值增长率为-3.29%；业绩比较基准收益率为-0.84%。

　　基金经理“千字文”：2024思想迭代较大 三大现象和理念的冲突与应对

　　焦巍四季报中表示，以 2024 年 9 月 24 日为节点，A 股终于在各方作用的努力下，摆脱了三年的阴霾，找出了坚实的政策底部并开启了急促反弹，最终收出了难能可贵的年度阳线。我们的组合由于偏向防御，在 924 之前表现较为抗跌，在之后的急涨中则明显落后。本年度是基金经理思想迭代较大的一年，也是市场变化剧烈的一年，这突出表现为各种现象和理念的冲突。现将管理人本年的认识汇报如下：

　　第一，关于被动管理对主动管理的冲击和应对：毋庸讳言，在本年度尤其是三季度以后，包括本基金管理人在内的主动管理出现了大幅跑输基准，落后于 ETF 的现象。这对传统的公募主动管理形式提出了挑战。传统的主动管理往往以行业景气选择和个股阿尔法基本面为主，但在面临被动产品资金大幅涌入的情况下，主动选择的行业和个股面临一定失效。这就像气球刚被主动捏瘪之后，外力的充气就会瞬间将气球恢复原状一样。行业和个股的涨跌更多的取决于其在指数的权重和被主动管理产品偏离配置的程度。我们 2024 年的损失部分就来自于这种主动行业选择偏离后又被打回原形的交易损失。我们对此的认识是问题的两面：一方面，必须对此现象的持续性予以尊重，回到重视基准的道路上来，不再以以往的对某一行业的大幅偏离重配来寻求超额。另一方面，则认为长期来看，市场仍然是个股的称重器而非投票机。只要标的能够提供长期回报，或者即使是指数的权重标的但无法长期提供正回报，市场最后还是给予了正确定价。从这一角度，选股人的职业仍将长期存在。基金管理人将在尊重基准行业和能力圈范围的双重限定下，寻找个股的阿尔法收益。同时拉长来看，绝对收益策略可能成为主动管理人相对于 ETF 的优势之一。

　　第二：关于新消费和传统消费的矛盾和思考：毫无疑问，在新的经济形势和社会形态下，以白酒为代表的传统消费升级模式面临消费分级的挑战。在过去高速发展的时代，当全社会愿意为品牌高额付费的时候，长坡厚雪的高 ROE 护城河使得白酒成为最好的商业模式之一。但现在这一模式却面临护城河不断加宽而城里人口慢慢减少的尴尬。白酒行业最大的风险，在于当需要整体减速的时候，参与者却不愿踩刹车，反而加速踩油门。如果为了不可实现的销售目标而持续叠加库存就能解决白酒面临的问题，那无疑就等于认为印钞就可以解决经济的停滞，印文凭就可以解决智障一样的荒谬。我们欣慰的看到，从三季报起，白酒公司已经共同认识到了库存的问题并开始着手主动去库存的艰难历程。在经历这一过程后，能够理性、冷静、务实，将增速目标化为红利回报给投资者的公司，仍将具有巨大的投资吸引力。另一方面，消费升级向消费分级的转化孕育了大量的细分行业的机会，比如在快消品、功能饮料、宠物食品、情绪消费等等，这些新兴消费行业带来了小公司的空间。但由于这些机会往往是碎片化的，即兴化的和极度分化的，我们将富裕和富饶两只产品做了功能区分。富裕主要集中在红利性消费，而富饶主要试图抓取这些新兴消费的领域。拉长维度看，我们认为当前的消费分级代表了社会长期的走向，那就是年轻人在诉求社会分配的再平衡。在这一再平衡的过程中，投资标的要么实现治理结构优化回馈股东，要么抓住年轻人新兴消费的浪潮，都有望为投资人带来收益。

　　第三，对于 AI 为代表的新兴科技和传统价值投资模式的冲突和选择：回顾 2024 年，AI 为代表的新兴科技投资无疑成为十年度级别的重大方向，但我们的投资模式和选股框架又往往和这些巨大的投资机会失之交臂。一方面，管理人确实对这些重大机会的错失内心复杂。但另一方面，发自内心的声音不断提醒管理人：我们过去的投资失败并不是因为没有买到大牛股，而是在某些能力圈范围之外个股的重大亏损。在能力圈范围之内，管好风险，收益自来。我们确实面临着一轮重大的科技变革和投资机会，但这种科技投资机会同步的是其技术路径的多变和投资失误概率的大增。作为上一轮科技牛市吃过亏的管理人，我们决定选择首先不要做错，然后再争取做对。

　　基于上述理念，我们所有的投资仍将围绕好公司很少，好公司需要为投资者提供持续回报为基石展开。这决定了我们仍将在红利投资上保持较大的仓位，但同时，会在红利质量，红利现金流等不同红利类型下寻找新的投资标的。目前，基于基金契约和规模的特征，富裕主要集中在低波红利和红利质量的投资，而富饶则在港股红利和红利现金流与成长之间有所兼顾。

　　最后，焦巍表示，在过去的一年中，A 股经历了从冬到夏的转变，而由于资本市场的外部性，未能在短期参与获得巨大回报的投资者往往容易陷于焦虑之中。作为追求理性的管理人，我们认为自己需要摆脱这些短期纠结。长期来看，正回报的来源仍然是上市公司的现金流积累和治理结构提升。基金管理人将坚持自己所信，并力争持之以恒。